「特斯拉（Tesla）有成为（市值）1 万亿美元企业的潜力。」马斯克（Elon Musk）曾如是说。不过这位CEO若想实现愿望，得先解决财务危机。

最近一个月，特斯拉市值平均每天缩水近 3 亿美元，最新财报显示 2017 年亏损创史上新高。对冲基金维拉斯资本（Vilas Capital），3 月底给投资者信中称，「特斯拉 3 到 6 个月内就会破产。」

截至 4 月 16 日，特斯拉股价为 291 美元，比一年前下跌逾 3%，同时间美股大盘那斯达克则上涨逾21%。不到两个月其市值缩水 16%，显示投资人心生疑虑。

特斯拉过去是媒体宠儿，是《福布斯》（Forbes）杂志「全球最具创意公司」第一名；漫威（Marvel）超级英雄电影《钢铁侠》，主角托尼·史塔克（Tony Stark），更以马斯克为原形。为何近来却被看衰？

其实，特斯拉亏损不是新闻。从 2010 年股票上市至今，特斯拉没有一年赚钱。但这不妨碍市场追捧：如今它市值是最初上市时的 27 倍，在亏损最严重的 2017 年，特斯拉市值成长 40%。

Q1. 特斯拉一直赔，以前不是问题，为何现在是？
电动车普及，被取代性高

但近来它股价与市值滑落，亏损、现金流不足等老问题，又成关注焦点。该如何看待特斯拉现在与未来？可从以下五个问题做解读。

两个答案：一是没有「梦」；二是将被取代。

「特斯拉很久没有编『梦』了。」台湾政治大学科技管理与知识产权研究所教授邱奕嘉说。过去网络公司亏损，还能靠「本梦比」遮掩。特斯拉当初主打电动车，确实引起潮流。但随着概念普及，效益逐渐递减，特斯拉又忙于生产，无暇再造新「梦」，亏损就突显出来。

更重要的是，特斯拉已非独家。2017 年，Model S 是全美国最畅销电动车，共卖出 27,000 辆，紧追在后的雪佛兰「雷光」（Bolt），只少不到 6 千辆。「特斯拉被取代的可能性很大。」邱奕嘉说。

Q2. 为何市场特别关心特斯拉量产是否达标？
能否量产攸关成本与主流

量产数字，牵动其规模经济与营收来源。

邱奕嘉分析，特斯拉一开始想做超跑（豪华跑车），但一般超跑不须建充电站。特斯拉既是超跑又要建充电站，成本先天较高，只有走向规模经济，才能压低平均成本。「前提是产量要先冲出来。」

但这正是特斯拉的问题。今年第一季特斯拉目标是每周生产 2,500 辆 Model 3，最新公布指标是 2,000 辆，仍未达标。

无法量产，意味着无法压低平均成本，今年 4 月财经网站《寻找阿尔法》（Seeking Alpha），比较特斯拉 Model 3 与传统车厂油电混合车，结论是前者成本更高，这表现在：前者售价是后者近 2 倍、充电时间是后者加油时间 10 倍以上、充饱电后行驶距离只有一般汽车一半，以及每年 1,000 美元的电池折旧，「那些认为电动车较便宜的投资者，恐怕要三思。」

无法量产也很难成为主流。特斯拉一年在全球卖出约 11 万辆车，只等于通用汽车（GM）在美国不到两周销量。如今特斯拉在大本营美国的市占率 0.3%，通用汽车是逾 17%。

另外，无法量产意味着收入受限，只好靠举债。今年 3 月底信评机构穆迪（Moody’s）调降特斯拉债信评等，理由正是「无法量产」。财经网站 CNBC 3 月底引述分析师皮尔森（Sam Pierson）所说，2018 年获利丰厚的交易之一，就是「做空特斯拉债券。」

Q3. 既然大家均知问题在无法量产，为何不能改善？
非工厂起家，生产效率差

特斯拉已意识到此问题，2016 年从奥迪（Audi）挖来老将当生产资深副总裁，就是要解决生产问题。不过生产效率仍有待提升。

据调查记者霍伊姆（Travis Hoium）描述，特斯拉工厂内的生产场景是：工人徒手组装零件，各种原料散落本地上，生产线以蜗牛速度前进，「看不出效率何在。」

更根本问题是特斯拉违背「比较利益法则」，生产也需讲专业化。例如台湾的和硕从华硕独立，或纬创离开宏碁，生产效率皆提高。因为他们代工接单，就须把优秀人才调入生产。

特斯拉目前是品牌与生产合一，「二者合一，优秀人才一定去做品牌。」邱奕嘉说。特斯拉并非做工厂起家，资源又被挪去做品牌，生产专业化就无从谈起。这是无法量产的根本原因。

Q4. 亚马逊过去也一直赔钱，为何市场看好亚马逊，看衰特斯拉？
光靠举债，缺其他获利品

亚马逊和特斯拉最大差别是：亚马逊过去虽不断亏损，始终保有正的净营运现金流。因此虽不赚钱，仍有资金拓展业务，撑到今天主宰市场。

特斯拉不只亏损，净营运现金流大部分皆负值。这意味着无法从日常业务获得现金，只好举债。截至 2017 年第 4 季，债务利息就占特斯拉毛利三分之一。

此外，除了电商，亚马逊还有云端、电子书阅读器、电视机上盒等。特斯拉缺乏其他可获利产品，即使生产电池的子公司太阳城（Solar City），净营运现金流也是负值。

最后，亚马逊能重创传统零售业，特斯拉却没有这种功力。传统车厂不只已投资电动车，有些在自驾车领域甚至超越特斯拉。研究机构航行研究（Navigant Research），公布 2017 年自驾车竞争力排行榜，通用汽车、Google 及戴姆勒分居前 3，垫底的就是特斯拉（第 19 名）。

纵使马斯克近日声称，2018 年第三季起现金流将由负转正，但市场怀疑此说法，担心只是昙花一现，因为看不出来现金流转正会是长期趋势。

Q5. 倘若特斯拉无法改善上述问题，未来会如何？
4 条路，卖给车厂反双赢

本刊综合专家看法，特斯拉有 4 条路：一是继续当像法拉利那样的超跑，二是转型像 BMW 那样量产大众化，三是等电动车普及后，转型生产某个零件，不再整车制造。就如个人电脑普及后，英特尔（Intel）做处理器一样。

第四条路是把自己卖掉。「特斯拉还是个值钱货，未来被卖掉的机会很高。」邱奕嘉分析，它卖给传统车厂是双赢。因为传统车厂有专业生产线，特斯拉不须再担心量产，可专心发挥自己比较优势──技术与品牌，传统车厂也不用另外投资电动车与自驾车。

没有可持续的获利模式，理念再崇高也是枉然。就如霍伊姆分析苹果时说，「有效率的供应链，才能把创办人乔布斯（Steve Jobs）的理想，转化为有利可图的现实。」若特斯拉想成为马斯克口中「1 万亿美元企业」，除了理念口号，恐怕还须找出现实里可持续的获利模式，才有未来。

（作者：杨少强；本文由《商业周刊》授权转载；首图来源：Flickr/OnInnovation CC BY 2.0）

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