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嘉元科技:从6μm锂电铜箔短期供需到公司核心竞争力分析
以一年维度看,锂电铜箔6μm的需求约4.9万吨(且未考虑消费电子对6μm用量),供给约4.5万吨;考虑疫情影响,上下半年需求反差,铜箔可能在下半年产生一定供需错配,迎来价格弹性。

我们如何看待铜箔行业?类周期的制造业。

铜箔在五大材料中属于资产相对重的板块,资产周转率0.91,和隔膜(0.89)接近;定价方式为成本加成,盈利差异主要体现在加工费。

从长期行业壁垒看,与隔膜相似,生产效率和良品率决定差异。

从完全成本拆分看,与三元正极相似,直接原材料占比高,为81%。结合长期壁垒和完全成本拆分看,我们定义铜箔是类周期的制造业。

从行业格局来看,由于缺行业数据,用2018年出货及需求倒推,预计CR3占比27%,相对分散。但若考虑6μm结构性的集中度预计比较高。

长期问题的思考:铜箔未来的行业趋势和市场空间怎么看?

从8μm到6μm,未来向更薄的4.5μm进军,预计2025年约661亿市场空间,比较可观。

考虑极薄铜箔对电池能量密度的提升,铜箔行业趋势是越来越薄,国内动力电池巨头正逐步向6μm切换。

看5年,锂电铜箔总市场空间约661亿,假设龙头公司市占率提升至20-25%,对应8-10%净利率,则对应利润空间为10.6-16.5亿。

短期问题的思考:6μm供需如何?价格弹性如何?

以一年维度看,我们认为锂电铜箔6μm的需求约4.9万吨(且未考虑消费电子对6μm用量),供给约4.5万吨;考虑疫情影响,上下半年需求反差,我们认为铜箔可能在下半年产生一定供需错配,迎来价格弹性。

价格弹性对毛利率影响几何?

若加工费不变、成本下降5%,则对应毛利率有望提升至42%;若加工费增长5%、成本下降5%,则对应毛利率为44%。

怎么看嘉元科技核心竞争力和未来看点?

产品结构和成本优势是核心竞争力,但产能瓶颈是当前最大问题。

短期:价格弹性、产品结构升级带来的时间差优势、生产效率和良品率带来的成本优势是重点。

中期:仍需动态看竞争对手的变化,最差情况,不可避免或迎来恶劣的价格战。

长期:产能扩张+规模效应+技术进步是公司最核心竞争力。

盈利预测:预计下游需求并结合公司实际产能,预计公司19/20/21年铜箔出货量1.6、1.8、2.3万吨,20/21年分别实现净利润4.83、5.85亿元,对应31/26XPE,给予目标价格83.6元,对应2020年PE为40X,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:电动车销量不及预期,铜箔行业格局恶化,锂电铜箔价格战,公司扩产不及预期.

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